時事紀實-16張圖看懂一驚人事實:低油價並不是好事

高盛花旗等警告看多投資者:大宗商品跌勢尚未結束

新浪美股訊北京時間7日早彭博報導,儘管大宗商品已經深陷二三十年來最嚴重的跌勢之中,但是高盛 摩根士丹利 和花旗警告看多投資者,大宗商品價格走低的趨勢可能還會持續幾年。

高盛預計,由於供應過剩,原油和銅價不太可能反彈。 摩根士丹利預期,大宗商品生產國貨幣的走軟可能促使生產商不顧當下的熊市狀況而提高以美元計價的原材料的產量。 花旗集團表示,世界經濟增長乏力,難以找到多數大宗商品價格已經觸底的證據。

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彭博大宗商品指數第三季度創下2008年經濟衰退最嚴重時期以來的最大季度跌幅。 作為穀物、能源和金屬最大消費國的中國的增速創下20年來的最低水平,同時生產商正努力緩解供應過剩的局面。 曾經是美國工業象徵的美國鋁業計劃一分為二,Chesapeake Energy Corp。 把員工數量縮減15%。 隨著對採礦和能源設備的需求減少, 卡特彼勒 可能裁員1萬人。

“全面投身大宗商品需要很大的勇氣,”幫助Cambiar Investors LLC.管理約125億美元資產的Brian Ba​​rish表示,“產能遠大於需求。唯一的解決方案就是降低​​產能,斷掉大宗商品生產商的資本食糧可以達到這個目的。”

投資者已經開始離場。 政府數據顯示,原材料的未平倉合約9月份連續第四個月下滑,為2008年以來的最長連降時間。 彭博匯總的數據顯示,跟踪金屬、能源和農產品的美國交易所交易產品(ETP)當月遭遇淨撤資4.678億美元。 (彭博)

 

 

16張圖看懂一驚人事實:低油價並不是好事

很多人都認為,低油價對美國有利,因為美國消費者的可支配收入上升了。 因此,低油價會給各方帶來利益。

然而,事實並非如此。 石油產量下降,是因為石油價格太低,而非太高。 石油或其他大宗商品價格過低,會導致經濟生產活動放緩,進而降低通貨膨脹率和經濟增長率。 在20世紀30年代,我們就遇到過此類問題。

今天,我們也在朝這個方向發展。 耶倫在9月24日的演講中提到,個人消費支出(PCE)的通脹率增長放緩是因為能源價格下跌、進口價格相對較低以及整體經濟疲軟(如圖)。

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圖1:耶倫在9月24日的演講中問,“為什麼個人消費支出的通脹率低於2%?”

耶倫從圖1中看到了世界經濟放緩的證據。 現在的經濟已不足以支撐曾經的高能源價格,商品價格不斷下滑,貨幣價格也被重新調整,這都導緻美國的進口商品價格降低。 無論是更低的能源價格,還是更低的進口商品價格,都導致了更低的通脹率。

我們不僅沒有通過高油價達到“石油峰值”,反而陷入了“增長極限”。 增長極限描述的是經濟因無法支撐高能源價格而停止增長的狀況。 在很多方面,增長極限和低油價,比高油價更可怕。 經濟增長放緩導致大宗商品價格在很長時間內都難以反彈。 因此,經濟萎靡不振會導致大宗商品急劇減產和大規模債務違約。

讓我們來看看當前困境的一些表現。

一、石油價格難以長期保持高位。 高油價往往導致經濟萎縮。

圖2.作者在2010年2月所製,為《石油峰值:勳章錯誤的症狀》一文配圖。

顯然,上圖誇大了油價變化會帶來的影響。 油價上漲仍會對我們的錢包產生不利影響。 我們的工資(由整個圓餅代表)不會增加;固定支出,包括房貸和其他貸款償付也不會改變。 只有跟石油價格有聯繫的產品會對我們的支出造成影響,比如汽油柴油和食物。 石油被用來生產、運輸食物。 當食物和汽油成本上漲,個人的可支配收入便會縮水。

當可支配收入縮水,裁員便難以避免。 餐廳服務員可能被解僱, ​​建築業和汽車製造業的工作崗位可能被取消,下崗工人可能無法償還債務,從而給銀行造成麻煩。 2008年石油價格遭遇暴跌以後,經濟衰退週期就開始了。

因此,我們無法讓油價持續上漲,它將呈鋸齒式變化:上漲一陣子後難以持續,於是開始跌落。 出現這種變化的原因是經濟衰退,石油需求減少,油價重回低位。

二、利率長期處於低位,債務不斷增加。

2008年下半年, 原油價格大幅下跌。 為了讓世界經濟回到正軌,美國於2008年開始實行量化寬鬆政策,降低了長期利率,讓消費者可以更輕鬆地負擔住房和汽車貸款。 由於汽生產、使用、房屋建造都需要石油,房屋和汽車的熱銷刺激了經濟發展,也帶動了石油和其他大宗商品的需求。

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圖3.世界石油供應(產品包括生物燃料、液化天然氣)和布倫特原油的月平均現貨價格(美國能源信息署)

2008年發生經濟危機後,各國還採取了其他刺激措施。 中國和全球許多其他國家一樣,大規模舉債。 這部分新增債務,被用來修建房屋和公路,增加了石油需求,並促成油價回升。

這些刺激措施使得油價逐漸在2011年重回120 美元 /桶。 此後,各國的刺激力度開始減弱。 2011年和2014年間,由於各國的舉債力度減弱,油價再次回落。 當美國不再繼續推行量化寬鬆,中國開始縮減2014年的新增債務規模後,油價開始急劇下跌。 這和2008年的油價下跌類似。

2008年7月的油價下跌跟債務水平降低是吻合的。 不論是美國信用卡債務(圖4),還是抵押貸款債務(圖5),都在2008年油價下跌期間出現下滑。

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圖4.美國未償債務債務,數據基於美聯儲月度數據(主要是信用卡債務)

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圖5.美國未償抵押貸款債務,數據基於美聯儲Z1報告

由上圖知,利率處於歷史低位;在歐洲某些地區,利率甚至為負。 自1981年以來,利率便一直下降。

當石油生產成本高於20美元/桶時,需要更高的債務/ GDP比率來支撐經濟增長。 債務不斷增長,可以讓大宗商品價格維持在高位,進而滿足大宗商品生產商的需求。

三、隨著美國“嬰兒潮”中出生的一代人退休,美國即將達到人口瓶頸期,對大宗商品需求形成不利影響。

需求代表消費者能夠負擔的商品量。 但這部分商品量,不會一直增長下去。 工資中位數(經通脹調整)下降會導致需求下降。

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圖7.經通脹調整後,家庭收入中位數(美聯儲製圖)

導致需求下降的另一原因是,適齡勞動人口(20到64歲之間)數量下降。 圖8顯示了美國、歐洲和日本的適齡勞動人口變化情況。

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圖8.20到64歲之間的人口年增速(聯合國2015年報告)

圖8顯示日本的適齡勞動人口從1998年開始萎縮,每年的萎縮幅度超過1%。 歐洲適齡勞動人口自2012年開始萎縮。 美國適齡勞動人口的萎縮還沒開始,但其增長速度自1999年已開始放緩。 這大概是美國自1999年以來勞動力參與率下滑的部分原因。

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圖9.美國的勞動力參與率(美聯儲製圖)

如果工人數量減少,經濟往往會趨於收縮,用於退休工人的稅收也會增加。 隨著退休員工比例增加,適齡勞動人口會覺得買房買車變得越發困難。 事實上,如果20到64歲之間的工人數量減少,這部分人的房屋需求減少。 65歲及以上的退休人士,一般都有自己的房屋,但隨著老齡人口相對於適齡勞動人口增加,社會將越來越難以為適齡勞動人口提供單獨的居住宿舍。

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圖10顯示65歲以上的人口比例,日本和歐洲老齡化嚴重(聯合國2015年人口估計報告)

日本老齡人口占適齡勞動人口的比例已經達到47%。 這一事實解釋了日本出現經濟困難的原因。 歐洲和美國的老齡人口比率相對較低,但趨勢是逐漸走高。 這大概就是德國開始向新移民打開大門的原因。

對於所有最發達地區(包括美國、歐洲和日本),聯合國估計到2050年,老齡人口對適齡勞動人口的比例將達到50%。 中國的老齡人口比例與此類似,到2050年估計會達到51%。 老齡人口規模如此龐大,每兩個適齡勞動人口就要供養一個65歲以上的老人,此外年輕人還有孩子要撫養。

商品需求來自於有收入的人群,這樣社會才會修建公路、新房屋、新學校、新工廠。 但當社會需要將越來越多的資源用於照顧老齡人群時,對新房屋、新公路和工廠的需求就大大減少,會導致大宗商品價格下降,包括石油價格。

四、世界石油需求和總的能源需求正在放緩。

如果我們根據世界消費量的變化,來計算能源需求,我們可以發現經濟增長放緩(圖11)

圖11.世界石油和能源消耗的年度變化,數據來自世界能源2015年統計數據

如果世界經濟步入衰退,我們大概會看到這個規律。 經濟學家們如果只是重點關注美國的GDP數據,他們大概會忽略這一點。

世界經濟增長率不容易衡量。 中國的經濟增速似乎放緩,但這種變化並沒有完全反映在GDP中。 金融 匯率瞬息萬變,讓我們難以分辨世界經濟的真實增速。 貨幣大幅貶值的國家,現在也不太能負擔得起美國的商品、服務,以及償付以美元計價的債務。

五、價格低迷也影響了石油之外的很多大宗商品。 這是個需求問題,解決起來比較棘手。

很多人只關注了石油,認為石油跟其他大宗商品不同。 不幸的是,目前幾乎所有大宗商品價格都出現了下滑。

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圖12.大宗商品價格按月指數,數據來自《大宗商品市場展望》2015年7月刊

能源價格居高不下,大概是因為它們作為必需品的程度更高。 但現在,他們的價格下滑幅度已不亞於其他商品。 事實上,大宗商品價格的變化走勢趨同,會持續相當長一段時間。 這說明需求決定了很多商品的價格,而需求又受債務增速、人口年齡構成以及其他因素的影響。

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圖13.通貨膨脹調整後的商品價格指數,數據來自世界銀行

如果是需求問題導致價格低迷,那麼許多大宗商品的價格將朝一個方向變動。 這種需求問題可能反映了一些問題。

世界經濟無法承受能源價格過高,原因如圖2所示。 我們發行大量債務以暫時度過眼前的難關,卻無法從根本上解決這一問題。

能源產品的生產成本不斷上升,因為我們優先提取廉價石油產品(包括煤和天然氣)。 我們別無選擇,只能使用生產成本更高的能源產品。

六、為鼓勵美國、歐洲和日本的經濟增長,油價必須保持在60美元/桶甚至40美元/桶以下。

看看歷史上油價對美國、歐洲和日本的消費造成的影響,我們會發現,只要油價高於60美元/桶,消費就趨於下降。 如果油價在40到50美元/桶之間,消費趨於持平。 只有當價格低於40美元/桶時,消費會普遍上升。

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圖14.美國、歐洲、日本在不同油價下的歷史消費量

但油價若低於40美元/桶,或低於60美元/桶,如果把政府稅收計算在內,石油生產都難以維持。 因此,我們得出的價格區間如下:

1.發達經濟體消費者可以承受的價格。

2.能在當前高成本結構下支撐生產者的價格。

低油價的另一個問題是,“低油價可以鼓勵什麼?”顯然,沒有人會用石油新建一家工廠,除非使用者預期油價會在相當長時間內持續低迷。 因此,即使油價多年下滑,新增工業都會困難重重。 我們還注意到,似乎從20世紀70年代起,美國的工業生產(圖15)便開始減少,因為美國自己的石油產量出現下降。 除了頁岩鑽探中暫時較多地使用了石油,目前不論石油價格是多少,離岸工業生產的趨勢都會繼續下去。

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圖15.按部門劃分,美國人均能源消耗量,數據來自美國能源署。 能源包括所有種類,涵蓋用來發電的礦物燃料

我們不指望低油價可以為工業部門帶來正面影響,但低油價會主要影響到交通運輸部門(住宅和商業部門的石油使用量不多),讓貨運成本會降低。 這會讓已經很便宜的進口商品更便宜。航空公司或許可以提供更多航線,進而多增加一些就業機會。 更重要的是,低油價將鼓勵人們多開車,使用更大排量卻低效的汽車。 這些都不利於經濟發展。

七、沙特不能通過低油價幫助世界,哪怕他想這樣做。

許多關於沙特石油產能的觀念,都值得懷疑。 沙特聲稱擁有巨大的石油儲備,但實際上,他的石油生產增速一直都不高。 相對於上世紀70年代以及2005年到2006年的石油出口,沙特現在石油出口量其實在下滑。

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圖16.沙特阿拉伯的石油生產、消費和出口,數字來自世界能源2015年報告

油價低迷,不利於靠出口石油賺取收入的沙特。 截至2015年,沙特發行了50億美元的債券,併計劃發行更多債券,以彌補因油價下跌造成的預算缺口。 如果沙特想維持預算,油價必須在100美元/桶以上。 事實上,幾乎所有的歐佩克國家要維持預算,都需要讓油價保持在100美元/桶以上。 沙特人口在不斷增長,因此,要讓2014年的人均石油出口水平不出現下滑,沙特需要提高石油出口量。 為了幫助世界其他國家,沙特不能讓自身的石油出口減少10%到25%,否則,沙特只會永久地失去自己原有的市場份額,這會對其財政預算造成一個無法填補的“空洞”。

外界普遍認為,沙特和一些其他歐佩克國家公佈的所謂“大量探明儲備”被誇大了。 即使已探明儲備可以代表相當長時期裡的生產前景,在因為價格低迷而缺乏投資資金的情況下,沙特也沒有辦法顯著提高石油產量。

我們都聽說了最近大眾汽車公司發生的“排放門”事件,以及中國GDP增速的不確定性。 沙特並沒有向歐佩克石油輸出國組織(OPEC)提供真實的石油產量數字,而OPEC定期發布的“第三方估價”可能更有信服度。 如果我們不相信沙特提供了準確的每月產量數據,我們為什麼要相信他的其他未經審計的數據?

八、我們似乎認為,石油和其他大宗商品領域的大型債務違約一觸即發。 這種情況一旦發生,裁員、銀行陷入困境也就不可避免,這將給大宗商品價格造成更多的下行壓力。

沃爾夫里希特撰文指出,受到借款人壓力,銀行大幅下調利率。 氯鹼產品生產商奧林公司(Oli​​n Corp.),最近試圖以15億美元的價格出售10年期和8年期的債券,收益率分別為6.5%和6.75%。 但最終,這些債券只賣了12.2億美元,收益率分別為9.75%和10.0%。

里希特還提到,現在的能源公司債 券都被大幅打折出售,說明投資者對於這些債券是否能如期償付表示懷疑。 美國第二大天然氣開採公司切薩皮克能源公司( Chesapeake Energy)有7%的中期債券將在2023年到期,現在卻打六七折出售。 哈爾康資源公司(Halcon Resources)到2021年有8.875%的債券到期,現在打三三折出售。 林恩能源公司(Lynn Energy)有6.5%的債券在2021年到期,現在打二三折出售。 顯然,債券投資者認為債務違約一觸即發。

彭博社也對此事進行了報導,據海恩斯和布恩律師事務所數據,幾乎80%的石油和天然氣生產商都會減少債務金額。 企業的信貸額度將平均減少39%。

貴金屬價格低迷,也影響了礦業公司的債務水平。 因此,我們預計,石油和天然氣等領域將發生債務違約和減計。

一種普遍看點是,如果物價持續走低,會有人以低廉的價格購買不良資產,並在價格上漲時提高產量。 但我們無法讓價格回到足以使資源得到釋放的水平。

因此,價格持續低迷且無法反彈,讓生產商無法盈利。 這很可能讓我們陷入增長極限。 因為需求疲軟會同時影響所有的大宗商品。 (克克/編譯)

 

Fed綁架市場?市場綁架Fed?葉倫不排除惡性循環!

以往都是金融市場跟隨美國聯準會 (Fed) 的旋律起舞,如今情況似乎翻轉:Fed 上週以市場動盪為理由之一延後升息。換句話說,Fed 似乎正被市場及其陰晴不定的情緒綁架。摩根基金 (JPMorgan Funds) 首席全球策略師 David Kelly 更直言:Fed 不僅正被市場綁架,實際上還自願被綁!

《CNNMoney》週六 (19 日) 報導,這一切令人更擔憂 Fed 主席葉倫 (Janet Yellen) 及其同事恐怕正困在零利率陷阱裡。低利率政策已持續 7 年,但 Fed 總是有理由不升息:近幾年的原因是擔心扼殺脆弱的經濟復甦,但現在 Fed 害怕的卻是股市。這是個危險想法,因為市場是如此波動及無法預測。

葉倫上週四 (17 日) 在 Fed 貨幣政策會議後記者會上,對美國經濟的評論大致樂觀,但卻指明受到全球經濟成長憂慮掀起的「金融市場波動」,是美國央行決定維持利率政策不變的原因之一。

部分投資人及 Fed 觀察家對 Fed 的理由大感意外,顯示如今主導美國貨幣政策的因素,不是經濟基本面而是外部力量。前 Fed 經濟學家、現任 DMJ Advisors 總裁 David Jones 指出,這在他接近 50 年分析 Fed 的歷史中,前所未見。

但人們忘了,Fed 本身正是今年夏天市場動盪的推手之一。由於究竟何時升息的不確定性濃重,導致投資人經常提心吊膽。美股道瓊指數上週五暴跌近 300 點,正反映出市場人士因 Fed 前日對升息計畫語焉不詳,而感到挫折。

Vanguard 高級經濟學家 Roger Aliaga-Diaz 表示,他們擔心情況陷入這樣的惡性循環:即市場更波動導致 Fed 延後升息,進而又讓市場震盪加劇。Rhino Trading 首席市場策略師 Michael Block 說得更明白:「Fed 公開市場委員會 (FOMC)…以及我們其他所有人,都被這個陷阱困住了。 」

令人不可置信的是,葉倫自己也不排除 Fed 落入惡性循環的可能性。當她上週在記者會上被問到,是否擔心央行「可能永遠無法逃離」極低利率,葉倫答到,這雖然是她不預期會發生的「極度負面風險」,然而也「無法完全排除」發生的機率。

 

 

MIT幫崛起 主導全球救市大計

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近年以美國為首,英、日、歐等地相繼開啟的浩大QE(量化寬鬆)工程,必將在21世紀世界金融史留下濃墨重彩的一筆,QE功過可待後續評議,但你不可不知這樁金融工程從理論到實踐,背後主導全球貨幣政策的勢力──借經濟學家克魯曼(Paul Krugman)所稱──「MIT幫」。
諾貝爾經濟學獎得主克魯曼月前撰文指出,如今經濟學領域已是麻省理工學院(MIT)的天下,取代了1970~1980年代盛極一時的芝加哥經濟學派,且MIT幫握有的政策實權,幾乎前所未見。
2008年金融海嘯爆發、經濟大衰退接踵而至,令美國聯準會(Fed)決定推行史無前例的大規模購債QE,英國央行(英銀)稍後跟進,歐洲央行(歐銀)今年稍早更全面QE以期提振成長。而策劃QE的Fed前主席柏南克(Ben Bernanke)、英銀前總裁金恩(Mervyn King)和歐銀總裁德拉吉(Mario Draghi),都與MIT淵源匪淺。

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